文／寬量國際股份有限公司執行長 李鴻基
台灣資本市場的股東結構已巨幅改變
個人投入資本市場20餘年，曾經歷：身為外資券商在第一線與國際投資人接觸的equity sales，協助上市公司發行上仟億美金股權與債權，成立協助外資與政府溝通的外資事務委員會(Foreign Broker Committee)，到擔任外國券商和台灣最大券商的總經理，從而觀察到在台灣資本市場日新月異的發展中，其中一個最大的改變，卻是最常被忽略的一個面貌，就是台灣資本市場股東結構的巨幅改變！
自政府於1990年起開放外國專業投資人可用QFII(Qualified Foreign Institutional Investor)之身份直接投資台灣股票市場以來，外資法人對於國內資本市場的參與程度，從小於千分之一的持股比例，近年已成長到平均超過30%的水準，再加計國內法人之持股，台灣股票市場應有超過40%的持有者為外部專業投資人！個人估計以目前兩岸證券監管機構皆朝向積極開放並擴大陸資機構(QDII)與企業來台投資及上市的政策情勢來推估，短則5年、長則10年，外國專業機構投資人對於國內資本市場的參與程度應可超過整體台灣股市的50%以上。試問：身為已上市或是准上市公司的大股東、經營管理者，或是投資大眾的各位，都準備好了嗎？
外資股東之參與對股東會的重要性日益增加
在台灣資本市場股東結構巨幅改變的影響下，帶給以中小型企業為主之台灣上市公司的另一項衝擊是日益複雜的股東會流程。特別是在近年主管機關對於公司監理制度改革下所推行的電子投票機制，以及對大股東在股票質押下的股權行使的限制等規定下，造成大股東持股比例偏低的上市公司在舉行股東會時將面臨更多、更複雜的挑戰。例如：在外資持股比例超過15%，同時大股東持股比例偏低的情況下，各式對於公司派的挑戰勢必持續增加，此時若能提升外國專業機構投資人對於股東會的參與程度，並在各項議案上皆獲得外資股東的支持，對於公司派而言極為重要；在提出可行的策略前，必須先瞭解外資在股東會的立場，更需要瞭解外資股東的決策過程。
首先要澄清的是，大多數的外國專業機構投資人皆願意透過其代理人(多為其在台之保管銀行)親自參與股東會決策，鮮少有將委託書交付他人的情況，並積極參與議案表決，因此，公司派只要透過事前充分的準備與溝通，將外資股東參與股東會的比例提升到八成以上並非難事，在個人所經歷的個案中，即有充分的實例可證明。
外國專業機構投資人在台行使股東權益的困難與謬誤
過往外國專業機構投資人不積極行使股東權益之因素包含：1、不方便參與；2、資訊不夠充分；3、外資個別股東會策略等。但在近年來政府主動將以上不利於外資行使股東權益之障礙去除後，此後外資在台灣股東會的參與及影響程度亦已大幅增加。過去二年間，外資股東除了在幾場股權爭奪戰上扮演了關鍵角色外，連去年並無董監事改選議題的鴻海股東會上，都發生了公司派提案，卻被外資股東推翻的情況；以上種種例證都已證明外國專業機構投資人在台灣股東會的參與程度已遠超乎一般市場大眾的想像。
此外，有經驗的上市公司外資窗口(IR，外資法人公關部門)都瞭解，這些對股東會議案表決深具影響力的外資機構，其行使股東會投票行為的決策者通常與一般上市公司所接觸的基金經理人之窗口不一致，以致造成溝通延誤，甚至會導致外資股東對表決議案的支持未能及時抵達之情形；此現象是導因於近年來外資股東為防弊基金經理人用他們資產規模的影響力來獲取上市公司的不當對價關係。為此愈來愈多的外資機構會在內部設置獨立且集中的公司治理單位，負責對所投資的公司做出統一的投票決策硏究；更有許多的外部股權硏究單位，或是股權代理機構會對擁有股東會投票權的基金公司做出投票建議或代為行使表決權。
個人就曾邀請歐洲某一知名的股權代理機構–其擁有代理超過一千五百億歐元資產規模之表決權利！就台灣上市公司如何增進與此類機構及外資股東的良好溝通，進而提升公司治理透明度的主題進行分享交流。試想，以上這些錯綜複雜的股東會決策機制，絕對不是任何一家上市公司的IR就可以單獨完成，因此尋求專業的外部顧問提供股東關係維護之諮詢服務，對企業的必要性不言而喻。
對於外國專業機構投資人在台行使股東投票權的許多謬誤係源自台灣對於外資的管制制度，以及國內特殊的股東會制度。由於台灣是少數幾個市場對外國機構的投資要求設置獨立帳號控管的國家，許多上市公司股東會的訊息傳遞是透過其在台代理機構，亦即多由其保管銀行來完成。此制度雖有利於主管機關對外資股東之管理較為簡便，但對於股東大會投票權的行使實務方面卻常讓公司和外資股東人仰馬翻；外資在台之代理機構僅具有代為傳遞法定股東會相關訊息之功能、並非具決策角色，然而上市公司經常將他們當做請托對象，此為謬誤之一。
且所謂法定股東會訊息之傳遞，為了作業方便，通常僅以制式的股東會通知書內容為主，且多為中文而缺少英文翻譯；就算照翻，對外資而言通常資訊過於簡單，且只有議案標題而無詳細說明內容，更遑論此議案對於公司的重要程度，因此僅透過法定的溝通管道就算達成訊息傳遞的任務乃謬誤之二。除了以上謬誤，更枉論外資除了在台代理機構外，還有許多的海外代理和專門的電子投票平臺，相較之下，他們對於台灣資本市場的瞭解更顯膚淺。綜上所述，上市公司要爭取外資股東的支持，決非如一般人想像的如此單純，僅僅是靠著公司內部的IR部門，或是單純的IR顧問便可獨立完成。
企業為何需要專業的外部顧問提供股東關係維護服務
上市公司要如何處理上述的股東會議題而達成多贏的局面呢？個人認為尋求一個外部的專業的顧問可能是無法避免的方案之一。除了少數的大公司，大多數的中小企業不會為了處理一年一度的股東會設置專責機構來處理，也不符合實際需要；在選擇適合的顧問時，考量其是否瞭解台灣公司法令架構、熟悉公司文化，並能將股東會議題事先做好規畫和論述，以及能與國際機構投資人直接聯繫並針對議案立場直接溝通，而非僅透過其在台代理機構，以上特質當然都是選擇這類公司的基本要件，特別是在電子投票已愈來愈廣泛實施的情況下，外資股東投票權的事先估計和掌握將是股東會成功的重要基礎。就時程上而言，與外資股東的聯繫與溝通最好是在股東會召開前的一個月就開始，而在股東會召開前二至三週的時間，更是爭取外資股東支持的黃金時間，對於一些較具挑戰性的股東會議題，如董監事改選，員工分紅，限制性股票的分發，股利政策，公司章程修訂等議題，都需要在股東會召開的一個月前以上，就應與顧問硏擬對策，若僅為臨時性的應急與外資溝通，效果就會大打折扣。
但就長期治標而言，上市公司更應考慮建立長期的公司治理制度，此舉不僅能獲得外資在股東會的支持，更能藉此創造並提升長遠的公司整體價值。
事實上，在過去幾年部份的大型企業皆已採取較為積極的作法取得公司、股東，以及經營者三贏的局面，他們都主動的面對此一改變，並在股東會的組成、對機構法人之溝通，甚至在公司治理等外國專業機構投資人所關心的重要議題上已做出了具體的改變，並在公司價值和股權價值的創造上都有明顯增長，如台積電、台達電、統一等大型企業，均為成功案例。但對於大多數的中小型或家族企業而言，以個人多年的實務經營及長期觀察，只要企業主願意敞開心胸，就立場與制度面作出良善規劃，家族公司和大眾股東的結合是絶對可以創造多贏的局面，並得以在機構法人為主的資本市場上獲得大力支持、更在股權價值上脫穎而出！
企業在資本市場勝出、且獲得股權價值倍增的秘訣
最後個人僅以多年來在資本市場之經驗跟有心要在二十一世紀資本市場勝出的企業分享幾點心得，它們應該是您在股東會相關事務上治標之餘，更能協助您在公司治理和創造公司價值的治本之計。
1、確定創造股東權益為公司最終目標
如果您是中小型企業主，千萬別妄自菲薄，您一樣可以得到外國機構投資人的青睞，事實上投資家族和中小型企業之優點日益受到國際投資人的關注，在經歷過西方企業專業經理人過分濫權的公司經營模式後，Owner's Company在許多的實證上也證明此類企業會更以股東的心態來看待公司經營，在創造股東權益與股權價值創造的議題上，反而容易增加此類公司的估值。努力的把公司的盈餘產生只是創造股東權益的一部份，如何制定股利政策、如何將公司策略與市場溝通，及強化相關公司治理事項，它最終會轉換成更高的盈餘倍數，在資本市場對所有股東產生更大的收益。
2、發展公司長期策略的論述，並定期與資本市場溝通
大多數在資本市場活動的上市公司多會做些與投資人與市場的溝通，除了少數的成功的公司瞭解如何把策略論述完整發展外，大多數的公司對於自己的介紹還都停留在"我做什麼"而非"我是什麼"，更遑論"我能創造什麼"的論述。在基本能力相同的前題下，能把"我是什麼"亦即公司的核心價值描述得更清楚的公司，必定能更能吸引法人，特別是外資長期法人的投資，而創造公司市場估值的增加，外資在股東會上議題的支持上必然增高。
3、優化董事會結構，增加獨立性董事或獨立董事席次，進而強化相關公司治理機制
根據國際間許多專業機構及管理顧問公司的硏究實證，一個比較注意公司治理的上市公司，通常會比它同一類公司，高出30%到40%的市場估值；在大多數的外資對股東會投票的決策意向中，特別是在有股權爭奪戰的情況下，獨立董事，或是偏向獨立性董事的人選與席次，會具有決定性的角色。
4、股東會議程與議題設定，以及溝通策略要提早規劃且進行長期且持續的溝通
股東會是公司治理的最高單位，也是公司策略制定和溝通的制高點，它不應只是被認為是一年一次交差了事的例行公事，外資機構投資人有專門的單位在觀察及追蹤上市公司在股東會所陳述的一言一行，此觀察結果不僅是他們作為投票決策的參考，並將成為其投資加碼和減碼的重要依據，因此，如何提早將議題的合理化做好，進而發展出有效的溝通策略，有系統且有效率的溝通，將在股東會和創造股權價值上必能無往不利。
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