聯準會升息一碼是好事　二次去庫存有機會

▲ 美國聯準會（Fed）3日升息一碼，基準利率升至5.00～5.25％區間。（圖／路透）

● 文／美股韭菜王

美國聯準會（Fed）3日升息一碼，以下先說重點：

1.升息符合預期，升息是好事、不升才出事。

2.美國經濟的真正考驗來了，高利率將維持一段更長時間。

3.債市繼續預期9月降息，但我們該思考的是，為何債市做這樣的預期？

4.再等一下，加倉時間點可能近了？

5.從一些消費性電子產業看，二次去庫存看來有機會。

下文將就上述五點一一論述。

升息是好事　不升才出事

聯準會將基準利率升至5.00～5.25％區間，符合 Street 預期，這一次符合預期，我想是重要的事。

鑒於美國區域銀行又開始出現雜音，故事實上，本月 Fed 升息對市場來說是一正面訊息，如果不升息，甚至降息，那麼市場很可能崩給你看，因市場會去聯想：是不是Fed看到了什麼銀行業的新危機，所以才要採取貨幣政策轉向？

而本次升息一碼，其實對通膨前景來說，不會造成太大的改變，更多的政策意涵只是要傳遞目前美國經濟仍是相當健康、銀行業流動性沒問題，故可以支撐Fed的高利率政策。

▲ 本次升息一碼，重點是要傳遞「目前美國經濟仍是相當健康、銀行業流動性沒問題」的訊息。（圖／路透）

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真正的考驗來了？　高利率將維持一段更長時間

鑒於聯準會5月利率會議聲明出現不小調整，以及鮑爾的會後記者會，兩者皆傳遞了清楚的政策訊息，就是：升息頂點已經到了，未來將維持高利率一段更長時間（Higher for longer）。

我認為，維持高利率一段時間，才是美國經濟真正考驗的開始。

大家都玩過橡皮筋，想像一下，我們把橡皮筋緩緩拉開的時候，最初橡皮筋完全沒問題，可以一直被拉大，即使拉到最大程度，也還能支撐一段很長時間，並不會出現彈性疲乏，但最終，橡皮筋還是會出現彈性疲乏的現象。

美國經濟就像是橡皮筋，現在仍然非常強勁，勞動力市場並沒有甚麼問題，但問題在於，在Fed的高利率環境之下，美國經濟需要多少的時間出現彈性疲乏？而Fed在美國經濟出現彈性疲乏的初期，也不見得會開始降息，Fed會去等待更多勞動力市場放緩的數據出現，因為這才有理由支持Fed轉向降息，避免輕易降息後，通膨預期被重新點燃。

就像鮑爾在利率會議上說的：目前勞動力市場，仍然存在大量的過剩需求。顯然Fed依然期待看到更多 JOLTs職缺關閉，甚至失業率走升的現象，這些現象都會是導致美國消費動能進一步放緩、需求走弱的因子。

目前美國經濟與勞動力市場沒什麼大問題，消費動能從Bofa每月的信用卡報告（Credit Card report）來看，4 月也是出現強勁反彈，所以Fed在尚未看到更多經濟放緩的證據前，我不認為Fed有理由輕易降息，如果隨便降息，那才是大危機。

▲ 美國目前的勞動力市場，仍然存在大量的過剩需求。（圖／路透）

在高利率維持一段更長時間的前景下，將會換取勞動力市場走弱、消費動能放緩，這意味著經濟需求將進一步走低、通膨預期進一步下滑。

目前並無法確定屆時經濟放緩的幅度會有多大，但現在大盤的估值或許連軟著陸（Soft Landing）的預期都沒有定價，反而更像是在定價金髮經濟（Goldilocks economy）。

債市預期9月降息　為何債市做這樣的預期？

聯準會5月會議之後，美債市場也同意升息頂點已經到了，據CME數據顯示，市場預計Fed在6、7月將暫停升息，預計維持利率在5.00～5.25％區間。同時，CME數據也顯示有44.5％機率預計聯準會9月將降息一碼至4.75～5.00％，12 月有78.4％，預計降至4.25～4.50％。

別聽到降息預期就開心，我們該思考的是，為什麼債市做出這樣的降息預期？我認為，美債交易員在思考的是美國經濟更為放緩的經濟前景，而經濟放緩將幫助通膨下滑，並倒逼Fed出手降息。可以說，債市正在做出對美國經濟更為放緩、需求減弱的預期。

但股市投資人顯然想到降息就開心，這也使得目前大盤的估值高，並忽略財測（guidance）是否有再下修風險、二次去庫存、EPS延後進入上修循環等可能性。

外界有另一種論述：這可能是最後一次財測下修，所以股價不會跌。是的，理論上股價是定價6～12個月的未來，但股市並不是常常像我們想的那麼長線思維，短線上，股價很可能還是會因為miss guidance而導致下跌。

▲ 據CME數據顯示，市場預計Fed在6、7月將暫停升息。（圖／達志影像／美聯社）

再等一下　加倉時間點可能近了？

美股3月底以來，再次出現一波強勢走升，主要是因為市場對於1Q23的財測預期打得很低，但從YoY、QoQ增速觀察，依然是在下降放緩趨勢，尚未見到營收或 EPS 出現轉向，或出現二階導數（Second derivative）的加速度轉折點。

再觀察FactSet統計市場對於2023的全年EPS預期：

截至4月28日為止，市場預計2023年S&P 500 EPS年增率為1.2％，比 3月31日統計的1.3％，只小幅下降 0.1 個百分點。

FactSet 這樣的市場預期，場景比較像是2H23下半年經濟復甦、個股基本面已觸底來給的預期。

如果美國經濟進一步放緩、消費動能走弱、需求下降，那麼只有0.1個百分點的EPS預期調整，似乎不太有安全邊際的保護。

我認為，一旦勞動力市場開始出現裂縫，那麼許多總經上的高頻數據，例如：申請初請失業金的網頁流量、Bofa信用卡支出狀況，都會開始出現邊際走弱。這時候，失業率將高機率開始向上走升、且製造業PMI再次掉頭向下，而個股的財測也很容易同時出現鬆動。

可以先看製造業PMI 43～44區間，如果製造業PMI下降到這一水平，個股基本上也會同時經歷財測下修（有些產業較敏感會提前修，如半導體）。

如果要製造業PMI降至這種水位，屆時美國經濟很可能已經進入了一定程度的衰退，無論是軟著陸、還是硬著陸。我認為，這邊會是我個人大幅度加倉的時點，買進之後，就會是放 1 年以上的長線目標。（PS：個人策略分享，不構成投資建議）

▲ 一旦勞動力市場開始出現裂縫，那麼許多總經上的高頻數據都會開始出現邊際走弱。（圖／路透）

二次去庫存　看來有機會？

1Q23財報季已經過了一大半，各產業看，出現了不同調的狀況，2022年先進入去庫存循環的產業，在2023年將更有抵擋ASP下降的力量，ASP還是會下降，但下降幅度相信不會太大。

今年財報看，預計2023下半年有機會出現二次去庫存，主要是因為企業在進入2023年後，紛紛預計2023下半年經濟復甦，所以出現了提前備貨的小補庫動能，庫存有出現重新拉升的跡象。

說一下台股，我認為拉庫存現象，台股比美股更為嚴重，因為台廠比美廠更直接面臨到中國解封、618電商節等拉貨題材，所以不少廠商提前備貨。但如果中國消費性電子需求不如預期、美國經濟又進一步放緩，那麼台廠很可能就需要二次去庫存。而目前手上資料看起來，中國在消費性電子的消費，很可能已被解封出遊消費所排擠。

美股雖然沒有台股這麼嚴重，但PC、手機、IC design等庫存壓力還是不低，且在美國經濟將進一步走弱的前景下，這邊也很有機會再出現二次去庫存。

記憶體在去庫存的週期上，跑得算是最前面，但由於記憶體屬於Commodity，所以如果終端需求在經濟放緩的壓力下爬不上來，也很難刺激報價大漲，記憶體報價有機會再往下探一點，但我想降幅不會像去年嚴重。

經濟放緩帶來的二次去庫存壓力，會導致公司的財測進一步下修，這邊有機會為個股帶來打第二支腳的可能性。而在經歷過二次去庫存之後，我想庫存問題的風險會下降不少，這也會為ASP後續的降幅踩下剎車。

股票上，由於我傾向長期投資，這樣的股價下跌是基本面有機會出現轉折的時間點，所以我會願意更大幅度的加倉。目前持股10％、債券30％、現金定存 60％。

▲ 台股的拉庫存現象比美股更為嚴重。（圖／記者湯興漢攝）

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