▲ 恆大集團17日在美國申請破產保護。圖為恆大集團前行政總裁夏海鈞。（圖／CFP）
● 丁學文／金庫資本管理合夥人兼總經理
8月17日，恆大集團在美國根據《破產法》第15章申請了破產保護，這是一個美國法院承認涉及外企的破產或債務重組程序的法案，主要是為了保護外企在美國的資產，不會受到債權人的侵害或扣押，同時也讓企業有機會進行重整。
不幸的是，同時間，另外一家中國大陸房地產巨頭碧桂園也面臨了資金鏈斷裂，該公司已預告今年上半年虧損超過450億元人民幣。這個債務數字也讓投資人和買了它們房子的客戶憂心忡忡。
我們要怎麼看待這場被稱為中國大陸版「雷曼風暴」的事件？北京政府會不會最後被迫出手救市？
房地產「大時代」已過 先活下來要緊
恆大和碧桂園相繼出現債務問題確實讓人擔心，碧桂園今年上半年還得意洋洋的宣告自己是全中國大陸房屋銷售面積的第一名，沒想到言猶在耳，兩筆美元債卻出了問題，按約定碧桂園應該在8月7日支付2250萬美元的利息，但債權人卻沒有按時收到利息。大家為什麼擔心？因為在房地產行業，債券違約常常是企業暴雷的第一步，過去兩年中國大陸房地產行業的暴雷事件此起彼落，大家早就如驚弓之鳥惶惶終日。
▲ 碧桂園近期也傳出債權違約，應在8月7日支付2250萬美元的利息，但債權人卻沒有按時收到利息。（圖／視覺中國CFP）
但相較來說，恆大的申請破產確實讓人意外，也真的開始讓買房客感到了陣陣寒意。這場危機的烈度、廣度，乃至戲劇性之強，很容易讓人害怕資不抵債的房地產企業不會只有這一家。很多人甚至認為，房地產的「大時代」結束了，至於未來是一個什麼樣的時代，大家根本不敢想，先活下來最重要。
事實上，了解中國大陸房地產發展歷史的人都明白，這場震盪與危機背後，既是房企們長期的高槓桿運作使然，也是中國政府嚴厲「去槓桿」政策倒逼造就的，任何的盛筵都不可能永遠單線發展。任何行業的高速發展都會產生各種的問題，今天，只是終於輪到了風生水起數十年的中國房地產行業。
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房地產去庫存、三道紅線 房產業注定崩壞
▲ 2014年到2017年的北京政府通過房地產去庫存，及2020年8月的「三道紅線」，種下了今天中國大陸房地產龐大臃腫難以翻轉與救治的局面。（圖／記者詹宜軒攝）
很多人喜歡用賭場的心態看待中國大陸房地產發展，但任何事情肯定其來有自，2014年到2017年的北京政府通過房地產去庫存，讓整個房地產產業鏈的債務轉化了城鎮居民的住房貸款，表面看起來化解了地產商和銀行的債務壓力，但如果資產帶來的收入不足以支付利息，借新還舊的「龐氏騙局」融資模式就容易發生崩解。偏偏2020年8月，政府又加碼對房企融資提出了「三道紅線」，這兩項深刻改變房地產金融格局的決定一舉種下了今天大陸房地產龐大臃腫難以翻轉與救治的局面。
資本紅利時代落幕 房地產整合潮加速中
曾經，你去問那些曾經在中國大陸靠炒房賺過滿盆滿缽的人，他們會信心滿滿的告訴你：政府對地產的監管絕對是「關上一扇門，打開一扇窗」，只要經濟不好，「門和窗會就會全部打開」，但2018年之後，所有的情況根本截然不同，信貸資金越來越緊，「透不過氣」的房地產企業越來越多。大家終於了解靠著高槓桿周轉進行快速擴張的資本紅利時代好像真的結束了。我感覺吧，在目前緊縮的信貸環境下，房地產整合潮正加速，北京現在最頭痛的是，各地的家庭會不會陷入恐慌？要知道，碧桂園以在中國二三線城市建設大型項目而聞名。它的債務雖然比恆大要小，但今年年初，碧桂園建造的房屋數量是恆大違約前的4倍。按照2022年上半年交付的速度計算，至少有144000名買家將無法在今年年底前收到他們承諾的房屋鑰匙。
恆大、碧桂園坐等政府相救 中共當局也自身難保
▲ 中國政府也自身難保，債台高築，恐怕難以出手救助恆大、碧桂園等房地產業。（圖／路透）
所以，我相信房地產再也不會像過去那樣成為中國大陸經濟的增長動力了，政府很難像以前一樣向房地產開發商提供大規模的支持。消費停滯、青年失業以及金融部門流動性會將是中國政府救經濟的重中之重，擺脫「中等技術陷阱」更是中國經濟突圍的唯一路徑。我承認，時至今日，諸如恆大與碧桂園的老闆們仍然希望有機會進行債務重組，最好能熬到北京最後因為它們大到不能倒而出手紓困。
但情況恐怕不樂觀，中國政府自己泥菩薩過江。大家想看看，債台高築，國際信評機構隨時可能將中國評級調降。出手救助，很可能逼得政府必須救助更多的房地產爛企業？房價續漲，這顆房地產腫瘤將來更難割除。唉，就算我是北京政府，肯定也是一個頭兩個大。
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我們想讓你知道…房地產恐怕再也不會像過去那樣成為中國大陸經濟的增長動力了，政府很難像以前一樣向房地產開發商提供大規模的支持。