丁學文／全球經濟不停換檔又煞車　「通膨不見」是胡扯

▲ 美國聯準會主席鮑爾日前在Jackson Hole會議上發表演講，既暗示了通貨膨脹已經得到抑制，又暗示了仍然不能掉以輕心。（圖／路透）

● 丁學文／金庫資本管理合夥人兼總經理

再一次，美國聯準會主席鮑爾（Jerome Powell）在8月底的Jackson Hole會議上發表了一如往常的含糊演講，既暗示了通貨膨脹已經得到抑制，又暗示了仍然不能掉以輕心，觀眾和投資人再次陷入了充滿猜測的一個境地。在整個演講中鮑爾堅定的表示會將基準聯邦基金利率維持在5.25％至5.5％的範圍內，不過，他就是沒有對升息提供一絲一毫的透露。 最話中有話的就是他還把當前的經濟形勢比作像在大烏雲中靠星光導航，這明顯要大家摸石頭過河各憑本事。

鮑爾律師背景　善於看人說話

事實上，了解鮑爾出身的人都不會意外，他是華爾街律師及投資銀行家出身，貨幣政策本來就不是他的所長，就像一般華爾街出身的政客一樣，他們長袖善舞，八面玲瓏，最厲害的就是見人說人話，見鬼說鬼話；所以才會有人說不管是共和黨的川普，還是民主黨的拜登明年當選總統，只要他們敢繼續提名鮑爾擔任聯準會主席，他就有辦法獲得國會的同意。因為投資銀行家和律師的天賦就是客戶的使命必達。

明白了鮑爾的背景和個性，就會理解他為什麼可以在兩個禮拜前的Jackson Hole會議上，搞得全球央行行長們個個眉頭深鎖若有所思了。 一年前的這個會議上，全球面臨的通貨膨脹創了40年的新高，貨幣政策者異口同聲發出的信息非常簡單：「我們一定會升息。 」到了今年，用美國聯準會主席鮑爾的話來說，雖然通貨膨脹還是太高，但升息後的利率確實抑制了需求，物價真的正在放緩。 他反覆強調的就是全球經濟格局的撲朔迷離。像不像華爾街那批投資銀行家和律師，很像。不重複跟你強調案子難做，將來要怎麼跟你獅子大開口收錢？

▲ 鮑爾是華爾街律師及投資銀行家出身，貨幣政策本來就不是他的所長，最厲害的就是見人說人話，見鬼說鬼話。（圖／路透社）

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利率調整已淪不合時宜的僵硬工具

言歸正傳，現在的情況確實複雜。學過經濟學原理的人肯定畫過供需曲線，過往的央行官員在決定貨幣政策時，大概率也需要評估需求相對於供應的關係。 如果像疫情剛剛爆發時那樣供不應求，那麼提高利率絕對有助於給過熱的經濟降溫。可是，現在的世界正在歷經一個前所未有的大翻轉，經濟動盪一下子讓這所有的校準定錨都變得沒有規則可言。疫情留下的傷痕，到現在仍然影響著全球勞動市場；中美對峙造就的供應鏈重組方興未艾；氣候變化推動的能源市場轉型更是讓所有國家一個頭兩個大。 與此同時，人口老化、人工智慧和財政補貼更是籠罩在本來就充滿不確定的全球上空。

另外，我重複說過很多次，去年開始的升息動作，遞延效果在今年第三季才會出現，在現在這個快速變化的時代，利率調整越來越像一個不合時宜的僵硬工具。歐洲央行行長Lagarde在Jackson Hole的講話中直言：「現在的我們需要知道採取哪些措施才能支持增長、減少債務和防止進一步的金融危機。」我們需要的是一種新的作法——以大膽的政治行動為基礎，制定涵蓋所有政策的槓桿計劃，並以全球協調的方式付諸實施。」

▲ 歐洲央行行長Lagarde在Jackson Hole曾直言，現在要知道的事是採取哪些措施才能支持增長、減少債務和防止進一步的金融危機。（圖／路透）

通膨不見？　少騙人了！

首先，傳統的經濟模型很難抓住現在的全球政經變化。基於歷史變化的傳統模型在面對新冠疫情、烏克蘭戰爭和英國脫歐等事件時已經盡顯吃力。 Lagarde甚至引用了丹麥哲學家Søren Kierkegaard的話說：「生命只能透過回頭反顧來理解；但生活必須向前觀看。」其次，全球央行行長必須學會看懂產業的供給動態。 曾經的全球化時代，評估需求比判斷貿易、能源和勞動力的長期變化容易得多，因為全球化支持了供給的靈活性，商品、工人和資本的自由流動，讓供給面始終處於一個可控的範圍。但如今，去全球化已經成形，地緣政治摩擦導致的供應彈性減弱以及波動性加大，讓全球供給面變得越來越難以預測。全球央行不可能繼續閉門造車，單靠經濟模型做出最好的對應，台積電需要政經博士，央行可能更需要對產業趨勢瞭若指掌的專業知識和數據收集才有辦法應對這些新變化。

即便如此，用Lagarde的話來說，試圖通過利率控制通貨膨脹越來越複雜，現在這個全球經濟正在不停的「Shift and Breaks換檔和煞車」。今年Jackson Hole會議的最大共識是，當前形態的貨幣政策效果正在遞減。全球央行都需要對貨幣工具如何運作進行一個更深入的反思。如果產業不進行結構性改革來支持供應，價格波動就有可能成為一個持續的常態。如果政府不趕快針對這個新世界謀定而後動，就不應該告訴大家通貨膨脹不見了，不升息了。那明顯就是在騙人。

▲ 試圖通過利率控制通貨膨脹越來越複雜。（示意圖／路透）

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