▲民間資金充沛，走向房市和股市。（圖／記者湯興漢攝）
● 殷乃平／政大金融系兼任教授
這兩年，金融界的人都發現台灣的錢太多，資金浮濫，利率居低不上；股市居高不下，一直在歷史新高附近，上下徘徊；而房市從北到南，一路漲個不停，政府打房猶如隔鞋騷癢，看不到效果。這種錢太多與1980年代的台灣錢淹腳目完全不同，當年是全民炒股賺錢，家家皆富，都有餘糧。而現在是在疫情壟罩下，服務業、傳統產業成為慘業，苦不堪言，電子業一門獨秀，撐起半邊天，經濟兩極化帶來的是，高科技貴族高高在上，升斗小民苦哈哈的貧富對立現象。有錢人炒股大賺笑哈哈，窮人看到每天上漲的物價，為生活著愁。
電子業興旺 台灣爆發荷蘭病
市場上這麼多的資金怎麼來的？當然，主要是高科技業者賺的。2020年下半年，全球新冠疫情嚴重蔓延，各國紛紛封城鎖國，居家辦公、遠距教學、社交來往，亦多進入到網路、手機環境，對電子產品需求大增，隨後，在全球氣候變遷，減污少炭排的運動下，電動汽車開始取代燃油車，電子晶片需求大增，在未來二、三年內，供給遠遠追趕不上。所以，在疫情衝擊下，各國都是百業蕭條，經濟停滯下滑，而台灣在電子業的支撐下，經濟成長卻屢呈佳績，2020年3.11%； 2021年6.45%。電子業這兩年的出口值是4,181億美元，占台灣這兩年總出口值的52.8%，換算成台幣，則有12.1兆元之多。
▲台積電為首的台灣電子業表現亮眼，帶領台灣經濟表現屢創佳績。（圖／記者高兆麟攝）
怪不得有人指出台灣得了荷蘭病（Dutch Disease），因為1960年代，荷蘭發現了北海石油，石油帶來了巨額的收入，與石油相關的產業快速成長，吸收大量的人力與資源，與石油無關的其他產業，在匯率大幅升值，工資、物價高漲的環境下停滯衰退，痛苦萬分。從此，荷蘭病便成為經濟發展理論中的一個專有名詞，1980年代日本、台灣出口導向下的經濟泡沫，多少也可以歸類其中。當前台灣在疫情下所呈現的經濟現象更具有這個特徵。
外商回流、電子業爆發 大量資金湧入股市房市
由此看來，台灣的貨幣現象與歐美有頗大的不同，如美聯儲為了刺激經濟印鈔入市、政府赤字支出補貼產業與家計，貨幣大幅供給增加。台灣政府雖然也同樣的做了補貼產業與家計，但是市場中的主要資金來源應是電子業台幣12兆的出口貢獻，以及被電子業高獲利吸引來台的股市外資，根據金管會資料，2021年全年外資共淨匯入210.5億美元（約新台幣5,814億元），這些錢進入國內自然成為購買力。除此之外，去年下半年兩岸關係惡化，遠東財團事件引起台商恐慌，不少人將滯留在中國大陸的餘裕資金匯回，也成為台灣錢太多的另一個因素。回顧中央銀行的外匯存底至今已高達5,488億美元，比起兩年前增加了707億美元，換幣就有2兆多。
錢滿為患，目前主要的走向有股市與房市，股票市場在通膨與升息的雙重夾擊之下，震盪不安，泡沫破滅的機率大增，若隨著國際金融環境的改變，股市大跌，資金大量外流，錢還能夠往何處去？台灣資金的另一個主要出路在房地產，政府諸多政策在打房，對投資客來說，你有你的張良計，我有我的過牆梯，那麼多的資金，怎麼會用不掉？而在建築業工與料價格俱升的成本壓力下，房價自然還在看漲，預期心理不消除，賣者惜售，買者搶進，直接打房似乎難以奏效，而且就算打房有效，那麼，這麼多的市場資金去那裏？通膨時代來臨，若是成為購買力，助長物價上漲的趨勢，問題必然更難收拾，屆時，執政者也許寧願回頭接受房地產價格上漲，也不願意去面對失控的惡性通膨吧！嚴格的說，打房政策未能針對問題的本源，治標不治本，難以從根本上解決問題。
▲台積電宣布設廠高雄楠梓，導致楠梓房價大幅上漲。（圖／記者陳建宇攝）
台灣債券市場體質不良
換言之，如何為這麼多的資金尋找出路？這才是關鍵所在。我國有一個似乎永遠長不大的債券市場，先天不足，後天不良，搭配一個畸形發長的票券貨幣市場，後者是許多台灣企業發行票券做短期資金融通的場所，票券商得買賣票券，擔任商業本票之承銷人、經紀人、保證人、承兌人、背書人、簽證人身兼多職，在先進國家中，這些功能都是分別由不同的機構來負責，如此才會產生相互制衡監督、防止弊端的效果，加上所有發行的票券、債券者都要從事徵信調查，經過信用評等，市場上才會根據其顯示的風險等級，評定債券或票券的市場價格。
我國所有承銷票券上市的券商同時承擔保證、背書的功能，因此，價格不會因為發行票券者信用風險差異而有所不同，只要求承銷的票券商要被徵信調查，完全背離國際上的慣例，同時讓券商承受額外的風險，更難以避免券商與發行票券者勾結的弊端出現。而票券市場年成交額超過50兆台幣，其對台灣經濟的重要性不言而喻。
至於債券市場中，上市債券亦不要求經過信用評等，市場中的基本問題自然存在。更嚴重的問題是早期債券市場中，只有發行市場，沒有流通市場的出現，嗣後，雖有流通市場，卻因為在低利率環境下，金融機構濫頭寸過多，發行出來的債券多被窖藏在銀行金庫中，造成市場流通籌碼不足，而形同虛設。
市場架構下，缺乏債券發行時的一級自營商（primary dealer）有如批發業者標到債券之後，再轉售給債券零售商，同時，流通市場中缺乏撮合買賣雙方的造市者（market maker）機制，當然，更談不到相關的債券衍生性工具、避險工具等的規劃設計。除此之外，公債發行制度亦有待改善，市場的遊戲規則、市場的參與者－投資者、券商、監理人員的心態、甚至於央行貨幣政策的介入，都要與國際金融市場同軌，要做到這些變化，所需要的改變極大。
不過，處於疫情下的低利率環境，我國的債券市場略有起色，2021年債券總發行額約台幣2.7兆，其中外國債券就佔了台幣1.16兆。而全年交易額達到台幣36.1兆。就整個債券市場的發展而言，才算是起步階段，還有極大的發展空間。其中，公債部分差強人意，該年發行量僅台幣6,836億，未償公債餘額5.7兆。由於公債一般視為低風險，避險的對象，而央行總裁也曾指出，目前距離政府的舉債上限仍有空間，發展的潛力頗大。公司債的發行量為台幣7,236億，比前一年低；金融債券發行量僅為台幣1,352億，相對來說，亦不算高。
▲央行總裁指出，台灣公債尚有發展潛力。（圖／路透社）
永續發展債券促進國際化
在上述市場中，值得一提的是2017年金管會推出綠色債券，作為綠色投資計畫或其相關的放款的籌資管道，符合當前社會發展的趨勢，成長頗速。2020年金管會在「公司治理 3.0永續發展藍圖」中，將綠色債券整合可持續發展債券與社會責任債券成為永續發展債券，至2021年永續發展債券發行量已達到新台幣1,058.3億元，加速了台灣債券市場的國際化。總之，台灣的債券市場發展，如果不能從整個市場的運作結構上做出全面性的改革與國際市場的運作接軌，越過持續發展的瓶頸，在現有的環境下，規模擴大，諸般的缺點反而會成為許多難以駕馭的金融問題。同時，數檔乙種建設公債的發行也算是為公債市場添加了一股力量。但是讓人擔心的是預期利率將不斷攀升，債券的價格會持續下滑，如果意圖大肆擴張債券市場，投資債券賠本的機率變大，這個時機似乎難以看好。
黃金市場、填海造地吸引游資
當然，為尋求資金的出路，有頗多可以考量的做法。有人建議在台灣建立一個黃金交易所，出售黃金、黃金期貨與相關的黃金衍生商品來吸收游資，在台幣升值壓力大時，央行可以經由外匯的黃金公開市場操作，先印台幣去買美金抵銷升值的壓力，再用這些資金買黃金回台，在國內黃金市場出售，將發行的台幣收回，當然，在台幣貶值時，亦可反向操作，若將這個市場發展為亞洲的黃金交易市場，它的空間更大。
▲黃金投資所也不失為一項吸引游資的好方法。（圖／取自免費圖庫Pexels）
也有人建議台灣可以仿照早期的星加坡從事填海造地，星展銀行就是在這個基礎上建立起來的。台灣西海岸不少地方都是淺海，若是能參考星加坡模式，觀察海流走向，選擇適當地點，填海造鎮，不管是工業區、或社會住宅，可以紓解房地產供給面的問題，也可以提供一個消化過多資金的出路。
公共大型建設計畫亦能消化資金
當然，還有人注意到許多公共大型建設計畫都需要資金，為何不能建立一個有效的機制將民間的游資導向此處？早期我國還是聯合國的會員時，便在它們的規劃下成立了中華開發銀行，用金融力量來協助台灣經濟發展，及至退出聯合國，中華開發成為國民黨黨營，再被併購成為商銀，功能不再。另一個具有開發銀行性質的是交通銀行，最後也成為商銀。而批發銀行性質的台灣工業銀行，亦改名為王道銀行。
▲作者指出，應建立有效機制，將民間資金導向大型建設開發。圖為香港交通銀行。（圖／達志影像／美聯社）
至今，台灣的銀行都成為零售型態，真正的大型建設計畫融資，缺乏批發銀行性質的主導，計畫融資的聯貸，無人主持，而全部都依賴政府編製預算，勢必成為極大的財政負擔。因此，設立一個開發銀行，參考新加坡之作法，發行公債後，將募集之資金成立特定用途的基金以投注於實業，是有其必要。
金融體系缺少一個與台灣經濟發展息息相關的一塊。猶記得台塑的六輕在雲林興建，填海造地，是由花旗銀行負責海外聯貸，交通銀行負責國內聯貸，順利的完成，國際上有更多相關的案例。不過，我國還有一個仿照日本財政投融資體系的中長期資金運用小組，將郵政儲金（目前有台幣6.46兆）經過該小組的審核，透過商銀的貸放系統，轉貸給申請者，諸如台灣高鐵、高雄捷運等都經過郵儲貸款的浥注。它的存在彌補了台灣不足，但是它的能量只能解決一般中、大型的資金需求，對那些巨大型建設亦是難以因應。
利用游資開創新局
當然，當年蔣經國先生擔任行政院長時，台灣適逢第一次能源危機，世界各國都面臨惡性通膨，經濟衰退，台灣逆勢提出十大建設，一舉使台灣經濟脫離困境，各項基礎建設將台灣經濟推上一個更高的發展起點，呈現了20年的榮景。目前，適值疫情後期，物價高漲，執政者如果有足夠的魄力，充分利用民間過多的游資，突破困境，選擇出台灣未來經濟發展所要走的道路，開創新局，將是全民之幸。
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我們想讓你知道…目前適值疫情後期，物價高漲。期待執政有足夠的魄力，充分利用民間過多的游資，突破困境，選擇出台灣未來經濟發展所要走的道路，開創新局。